Акции мелких фирм обеспечивают получение сверхдоходности (главным образом в январе).

Эффект "малой фирмы в январе". Одной из наиболее часто упоминаемых в литературе аномалий, касающихся гипотезы эффективного рынка, является так называемый эффект масштаба, или эффект "малой фирмы"' (small-firm effect), впервые отмеченный Банцем (Banz, 1981). Банц обнаружил, что ставки доходности (как совокупная, так и с поправкой на риск), как правило, снижаются при увеличении относительного масштаба фирмы, измеряемого рыночной стоимостью акций, выпущенных этой фирмой. Классифицировав все акции Нью-йоркской фондовой биржи на квантили в соответствии с масштабом фирмы. Банц обнаружил, что средняя годовая доходность фирм в квантиле, соответствующем наименьшему масштабу фирмы, на 19,8% больше, чем средняя годовая доходность фирм в квантиле, соответствующем фирмам наибольшего масштаба.

Это огромный выигрыш: достаточно представить себе дополнительную прибыль, которую мы получили бы в случае портфеля стоимостью в несколько миллиардов долларов. Тем не менее интересно отметить, что, следуя довольно простому (можно даже сказать, простейшему) правилу, например "инвестировать в акции фирм с низкой капитализацией", инвестор мог бы зарабатывать вполне ощутимую прибыль. В конце концов, любой инвестор может совершенно бесплатно оценить масштаб фирмы. Однако трудно рассчитывать, что столь незначительные усилия способны принести столь высокие прибыли.

Более поздние исследования Кайма, Райнганума, а также Блума и Стамбауфа (Keim, Reinganum, Blume and Stambaugh. 1983) показали, что эффект "малой фирмы" проявляется практически полностью в первые две недети января, т.е. эффект масштаба на самом деле является эффектом "малой фирмы в январе".

Рис. 9.1 иллюстрирует эффект января. Кайм расположил фирмы в порядке увеличения масштаба, определяемого рыночной стоимостью акций, а затем поделил их на десять портфелей, сгруппированных по масштабу каждой фирмы. В каждом месяце он вычислял разницу в средней избыточной доходности фирм в портфеле самых мелких фирм и в портфеле самых крупных фирм. Средние месячные разности с 1963 по 1979 годы показаны на рис. 9.1. Из всех месяцев выделяется январь как исключительный месяц для мелких фирм, причем средняя премия малой фирмы — 0,714% (премия в годовом исчислении — 8.9° о).

Некоторые исследователи полагают, что "эффект января" связан с продажей ценных бумаг в конце года для уменьшения налогового бремени. Соответствующая гипотеза заключается в том. что многие инвесторы продают акции, упавшие в цене за предыдущие месяцы, чтобы возместить потери капитала до конца налогового года. Такие инвесторы не покупают акции на выручку от этих продаж до наступления следующего года. В этот момент рост спроса на акции приводит к повышению цен акций, что, в свою очередь, порождает "эффект января". Наконец, утверждают, что "эффект января" наиболее ярко проявляется в случае самых мелких фирм, поскольку группа мелких фирм включает, как следует из практики, акции с наибольшей изменчивостью цен на протяжении года. Эта группа, таким образом, включает относительно большое число фирм, цена акций которых снизилась настолько, что возникает потребность их продажи для уменьшения налогового бремени.